【招商轻工王鹏】劲嘉股份(002191.SZ):多维度前瞻布局新型烟草产业链,HNB雾化双管齐下
公司着眼于新型烟草产业链进行多维度的前瞻性布局，HNB与电子雾化均有涉猎。我们认为公司重点布局主线可关注①与云南中烟建立战略合作关系，云烟于HNB等新型烟草发展领先；②设立产业基金，并已对云烁科技出资加大香精布局力度，国标之下预计调香环节重要性将更加凸显，未来产业链投资布局有望继续落地；③积极布局自有品牌，并深化与品牌商合作关系。我们预计公司21-23年归母净利润分别为10.2/12.2/14.4亿元，分别同增24%/20%/18%，12月21日股价对应22年PE为17X，维持 “强烈推荐-A”投资评级。
前瞻布局新型烟草行业，打造供应链平台。公司于2014年起布局新型烟草行业，2014年4月与全球最大规模电子烟整体解决方案提供商之一的合元科技合资成立合元劲嘉，从事电子烟研发、生产及销售业务。公司子公司劲嘉科技生产包括加热不燃烧烟具、电子雾化设备（换弹式、一次性）的新型烟草制品，为客户提供产品的方案设计、生产制造等服务，服务的客户包括Foogo、Suorin、YouMe、Gippro等知名品牌，并曾为贵州中烟、河南中烟、上海烟草、广西中烟、河北中烟等中烟公司提供烟具研发服务。劲嘉科技于2018年云南中烟签署《战略合作框架协议》并与云南中烟旗下华玉科技设立合资公司嘉玉科技，后续承担云南中烟旗下Webacco（微拜）品牌等部分新型烟草烟具的生产工作。2021年9月公司设立产业基金，甄选烟草配套产业、包装新材料、新型烟草产业优质标的整合机会，于同年11月对云南云烁科技出资，布局烟用（含新型烟草）香料、香精和雾化电子烟油业务。
依托包装业务优势拓展，打造新型烟草一体化综合服务商。公司子公司劲嘉智能包装为知名新型烟草厂商提供外包装服务，已取得英美烟草、雷诺烟草、菲莫国际、悦刻、福禄、魔笛等知名品牌新型烟草产品的合格供应商资格。依托公司在产品包装客户上的资源积累，公司于2021年4月设立深圳云普星河科技服务有限公司，为雾化电子设备为代表的新型烟草品牌客户提供装配服务、国内外仓储物流服务、进出口报关服务、渠道管理服务、终端配送服务等一体化服务，与包装业务有效协同合作。2021年6月于印尼设立全资子公司印尼云普星河，以服务国内雾化品牌的海外市场布局需求，为客户提供印尼当地的销售代理等服务，形成国内外业务的联动和配合。同年11月，公司全资子公司中华香港国际烟草集团有限公司收购恒天商业40%股权，布局海外加热不燃烧产品营销及拓展等业务。
与米物科技合作发展自有品牌，深化与品牌商的协作布局。公司于2015年率先召开智能健康烟具发布会推出MEGA1产品，后于2018年与小米生态链企业米物科技等合资设立因味科技，推出创新科技型电子雾化设备自有品牌Foogo。其中由因味科技自主研发的GT小钢炮一次性雾化棒、换弹式雾化设备YY夜音等产品均获得一定的市场认可。公司持续与新型烟草品牌商深化合作，2021年1月，公司全资子公司劲嘉科技向新型烟草品牌商深圳龙舞科技增资300万元，并受让其1.1%的股权，同年与电子雾化研发品牌商你我科技签订协议，由你我科技增资劲嘉科技400万元。公司与品牌商的合作关系进一步深化，有望放大协同效应。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2021-2023年归母净利润为10.2/12.2/14.4亿元，分别同增24%/20%/18%，12月21日股价对应22年PE为17X，维持 “强烈推荐-A”投资评级。
风险提示：政策监管风险、渗透率提升不及预期风险。
重点布局一：与云烟建立战略合作关系，云烟新型烟草领域发展领先。公司早于2018年便与云南中烟签署《战略合作框架协议》，，同年公司子公司劲嘉科技与云烟旗下HNB器具研产销一体化运作的重要平台华玉科技合资成立嘉玉科技，并承担云南中烟部分新型烟草品牌（如Webacco）烟具的生产工作。云烟重视新型烟草发展，HNB布局领先，MC于2018年上市后，其当年出口收入占国内品牌出口收入的55%左右，销量占比亦超过50%，并在HNB相关专利储备数量上占据明显优势。近期云烟旗下可燃可烤两用烟红塔·双享产品于渠道出现，一方面是其产品研发能力的体现（保障可燃与可烤二者效果需在多处工艺上进行平衡，研发生产难度较大），另一方面可以助力云烟建立消费者反馈机制并树立HNB品牌形象。展望未来，云烟仍将在新型烟草领域持续发力，旗下玉溪品牌2025年千亿收入目标中，规划新型烟草产值220亿元。未来若国内HNB销售得以放开，叠加中烟旗下品牌海外市场拓展，劲嘉作为优质合作伙伴，有望优先享受行业扩容红利。
重点布局二：设立产业基金，并已对云烁科技出资加大香精布局力度，国标之下预计调香环节重要性将更加凸显，未来产业链投资布局有望继续落地。今年9月，公司公告其全资子公司广州德新将与专业投资机构共同设立产业投资基金，基金规模总计3亿元，广州德新认缴出资比例为45%，投资方向涵盖新型烟草产业，经营期限5年（投资期3年+退出期2年）。11月，该产业基金完成备案手续，并向云南云烁科技出资1059万元，云烁科技的香精香料产品已实现规模供货，并为雾化电子烟品牌、HNB产品提供香精香料业务。11月30日，电子烟强制性国标征求意见稿正式公开，其中尼古丁含量及添加剂被限制，我们认为，国标限制之下预计提升烟油调味调香的难度，香精香料环节重要性进一步提高，公司此次布局颇具前瞻性
重点布局三：积极布局自有品牌，并深化与品牌商合作关系。2018年公司与米物科技合资设立因味科技，并于次年推出自有品牌Foogo，20年推出的GT小钢炮在一次性电子雾化烟中极具竞争力，并从口味、容量、外形等多维度不断迭代升级，21年推出GTR大炮，Puff口数升级至1100口左右。换弹式电子烟亦有所布局，21年先后发布VIGO F1、F2产品。Foogo采用城市合伙人模式进行扩张，较轻的模式亦提高品牌方应对政策监管波动的灵活度。目前，公司新型烟草主要收入贡献主体为子公司劲嘉科技，为Foogo、Surion、YouMe、Gippro等多个知名品牌提供产品设计与生产制造等服务，公司与你我科技（Surion、YouMe）与龙舞科技（Gippro）通过股权绑定深化合作，Surion、Gippro等合作品牌于美国市场的PMTA仍在审批中，若审批得以通过，预计有望保持良好增长，叠加新客户拓展、新增产能逐步释放，公司新型烟草板块增长可期。
附：财务预测表
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